摊薄ＥＰＳ（元）2005Ａ2006Ａ2007Ａ2008Ｅ2009Ｅ2010Ｅ

　　预测家数－－－－－－151514

　　平均值0．26330．26580．29620．32270．43970．5918

　　中值－－－－－－0．31930．43090．5429

　　最大值－－－－－－0．36180．57710．9012

　　最小值－－－－－－0．29250．35580．4167

　　标准差－－－－－－0．01810．05440．1281

　　行业平均0．08520．10140．25720．71150．94521．1875

　　沪深300(2205.998,132.89,6.41%,吧)平均0．38880．54270．70150．81451．03351．2669

　　最新评级研究机构研究员日期

　　中性金元证券李朝2008－7－31

　　长江证券(14.47,1.32,10.04%,吧)严鹏2008－7－23

　　申银万国胡伯清2008－7－23

　　中投证券周锐2008－7－23

　　广发证券葛峥2008－7－22

　　平安证券李珊珊2008－7－22

　　国海证券陈东晓2008－7－21

　　国金证券(30.90,2.81,10.00%,吧)严小飞2008－7－19

　　东方证券李淑花2008－7－18

　　兴业证券李劲松2008－7－18

　　银河证券李鹰鹏2008－7－16

　　中信建投周鸣杰2008－7－12

　　□新时代证券 刘昕 

　　恩华药业（002262）主营中枢神经药物制剂及原料药的生产和销售，专注于中枢神经药物细分市场。公司逐渐形成麻醉、精神、神经三大药物系列，其使用范围包括麻醉及兴奋、抗精神病、抗焦虑抑郁、抗癫痫等多个领域，核心竞争力不断增强。

　　随着产品的市场份额不断扩大，医药商业在苏北地区的稳定发展，公司近年业务增长态势良好。公司的产品近年来维持较高的毛利率，基本稳定在36%左右；其中医药工业毛利率达到78.41%，重点品种在85%以上。公司业绩连续三年保持较快增长。其中，公司上半年实现营业收入4.9亿元，同比增长32.67%；实现利润总额2685万元，同比增长40.6%；实现净利润达1935万元，同比增长110.94%。

　　公司的老产品稳定发展。麻醉类产品是公司的主要产品类别之一，尤其在静脉麻醉药领域，公司具有独特的优势。公司06年的销售量和销售额均位于静脉麻醉药市场的前列，市场占有率近年持续稳定在13%左右。其中，力月西是公司的明星产品，其07年收入占到公司全部销售收入的11.57%，占制剂及原料药收入的30%，是公司的支柱产品之一。

　　同时，公司的后续产品也比较丰富。盐酸埃他卡林是公司与北京赛德维康研究院合作开发的、我国具有自主知识产权的新一代抗高血压药物，是国家1.1类新药。恩华赛德拥有该药的专利权，专利期为2004年至2024年。该药的独特优势为：在降低血压的同时，能够逆转高血压心脏和血管的结构和功能重构，对脑和肾脏有保护作用，性能优于同类产品。公司对该药寄予厚望。公司募集资金的项目中，即包括盐酸埃他卡林产业化项目。该项目一旦建成投产，有望形成年生产盐酸埃他卡林制剂2亿单位。由于是比较重大的创新药物，该药的审批有望进入SFDA的"绿色通道"，预计将于今年年底至明年年初获得上市许可。如无意外情况出现，公司预计09年上半年正式投产。由于建立专业销售团队、拓展销售渠道是一个渐进的过程；尤其是医生及患者教育、改变其处方和用药习惯也并非易事。因此，按照09年上半年投产进度，我们预计，该药最早可能要到2010年才能给公司带来收益。不过，从长期来看，该药具有较大的市场潜力。此外，公司还具有氟西汀、异丙酚等已有广阔市场的在申报品种。尤其异丙酚已处于报生产阶段，其与公司主打产品力月西同处静脉麻醉药市场，形成差异化的竞争关系，有望与福尔利共同打开麻醉维持用药市场。公司将利用现有的营销渠道优势，将拿到新药证书的品种迅速进行推广。

　　公司还致力于发展特色区域性医药商业。公司的医药商业业务分为恩华和润的医药批发和恩华统一的医药零售。在批发方面，公司在苏北地区的竞争对手主要是淮海医药。淮海没有医院配送业务，因此公司具有一定的竞争优势。由于医药商业对上下游话语权都不是很强，因此近年利润被挤压，毛利率逐步走低。针对此情况，公司正逐步加强内部控制，保留优势客户、优质品种和代理附加值较高的产品，努力提高业务的运营效率。在零售方面，公司主要致力于江苏地区的药品零售业务，门店数量达45家。其门店数量及销售额的年复合增长率在18%以上，毛利率逐年提升，目前稳定在22%左右，盈利能力较强。这是恩华统一近年产品结构调整所带来的成果。同时，恩华第十八药店、第八药店的品牌知名度逐步提升。公司在医药商业方面的综合毛利率约为7.5%，在各上市公司医药商业业务中处于中间位置。公司在发展特色区域性商业方面有一定的竞争优势。

　　鉴于公司未来三年的成长性，我们给予公司30-35倍的市盈率，其6个月的目标价格为10.8-12.6元。经历近期的下跌，公司已低于合理估值。因此，我们给予公司“推荐”的评级。

　　风险提示：埃他卡琳新药证书及生产批件的获得时间仍存在不确定性；中枢神经用药市场属近年不断发展的新兴市场，各公司的市场地位仍不够稳定；外资企业及潜在的国内制药企业竞争者对于市场份额的侵占力也不容小觑。

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